（原標題：2700億！上市公司瘋搶，公募基金狂買，這個品種為啥火爆）

可轉債正在成為A股投資一股不得忽視的力量。

2021年，全市場可轉債發行規模達到2771.67億元，已經連續3年發行規模超2500億元，一級市場持續火爆。二級市場的轉債行情更是驚人，中證轉債指數漲幅達到17.32%，歷史估值達到高位。隨著市場不斷火爆公募基金等機構買入也水漲船高，2021年，匯添富可轉債、鵬華可轉債達到114.22億元、101.87億元，成為歷史上唯二的兩只公募轉債基金。

市場分析認為，2022年可轉債市場依舊值得關注，但當前轉債市場估值水平較高，需要降低對年內市場的收益預期，市場風格可能更為均衡，疊加高價格和高估值，今年需要進一步的精細擇券，個券行情可能更為重要。

上市公司愛上“可轉債”

“可轉債”已經成為上市公司融資熱詞。wind數據顯示，2019年-2021年，可轉債發行規模分別為2750億元、2612億元和2857億元。可轉債在A股再融資市場的融資規模占比，也已經由2017年以前的1%左右提升至2021年30%左右。

轉債市場的“爆發”和監管政策也有著密切關系。2017年2月15日，中國證監會對再融資政策進行調整，提高了對定向增發的監管要求，同時鼓勵上市公司通過可轉債等其他產品進行再融資。至此以后，以可轉債為代表的其他再融資產品發展速度明顯提高。

“轉債的優越性在于和配股一樣，股東擁有優先獲配的權利，相對于配股而言，轉債成本也更低，對中小股東也更友好，”一位投行人士對券商中國記者表示，對于銀行等大型金融企業而言，融資是必選項，但是大股東又不愿意喪失控制權，因此用轉債代替“定增”是必然選擇。

事實上，對于上市公司而言，發行可轉債也避免了在低位增發股份的損失，轉債發行人通過轉股溢價來追求更高價格的股票發行。

“對于一些中小企業而言，可能業務還處于跑馬圈地的階段，公司股價較低，增發股份不劃算，通過發行轉債，在未來幾年股價上漲之后完成轉股，間接實現來高價的股票發行。而投資也接近于買入一個有債息保底的看漲期權，也能獲得不錯的收益。”該投行人士表示。

不過，隨著市場認可度提高，市場容量增大，轉債也并不再是中小企業的“定制”產品，不少企業超大規模的融資也通過轉債來完成。2021年，A股再融資規模前十大的項目有五單為可轉債項目。2021年全年，可轉債單個項目平均融資金額約25.06億元，顯著高于定增單個項目平均融資金額14.78億元。

具體到單個企業，2021年，發行規模最大的單只轉債為興業銀行的500億元，緊隨其后的南京銀行和上海銀行的200億元，東方財富則發行了158億元，杭州銀行發行了150億元。

公募基金大舉買入

一級市場熱門，二級市場的表現也同樣火爆，剛剛過去的2021年，中證轉債指數上漲17.32%，跑贏上證指數全年漲幅3.91%、創業板指全年漲幅7.95%、滬深300指數全年漲幅-6.21%。

在轉債持續上漲的過程中，以公募基金為代表的機構投資者也在大舉買入。從上交所公布的滬市可轉債持有人結構來看，可轉債的主要持有人為一般法人、基金、年金、保險、自然人、券商自營和券商資管產品等，其中一般法人和基金的可轉債持有市值超千億，年金、保險、自然人的可轉債持有市值在200億以上，券商自營和券商資管產品的持有市值在100億以上。

從投資者結構變化來看，基金及年金大比例增持可轉債產品。2021年底，基金類投資者較年初增持可轉債約392億元，增持幅度達55.90%；年金類投資者較年初增持可轉債約89億元，增持幅度達40.44%。

百億規模的轉債公募基金也出現。2021年的年報數據披露，匯添富可轉債、鵬華可轉債在轉債市場優異表現的支撐下，2021年4季度規模分別環比增長25.08億元、25.53億元達到114.22億元、101.87億元。

對此，德邦證券宏觀利率組組長徐亮分析，由于轉債兼具股性和債性，其對于公募基金，特別是固收+產品的吸引力較大。公募基金逐步提高轉債持有規模是長期趨勢，做好轉債投資也是公募基金提升競爭力的重要方面。對于轉債市場來說，公募基金的投資風格穩健、投資體系健全，公募基金參與轉債市場的規模增長有利于轉債市場的合理定價。

“過去3年轉債和可交換債市場帶來了明顯的賺錢效應，特別和純債特別是信用債相比，性價比突出，導致了資金持續配置和流入這一市場。同時轉債市場標的增多，市場規模擴容提供了更多可選標的。”中信證券首席經濟學家明明對券商中國記者表示，公募基金配置規模的提升可以進一步增加市場的透明度和關注度，也對市場流動性產生了較好的影響，但同時資金的流入流出也可能是市場價格波動的來源之一。

純達基金可轉債策略基金經理張一葉對券商中國記者表示：“2021年轉債指數漲幅在權益和固收市場各類資產中最高，對于在公募基金的收益提升顯而易見的，不論是出于年終排名或者是實際收益，勢必增加轉債的配置。作為市面上最大的基金類別，固收類基金在久期和信用下沉策略難以起到大作用的情況下，配置轉債成為勝負手的存在。”

張一葉認為，展望明年，機構的配置意愿并未出現明顯消退，需求將維持高位；供給上，轉債在2022年發行儲備數量在150支左右，短期內的供給規模有限，因此轉債市場受到資金追捧的趨勢仍在。

警惕估值風險

個人投資者對于轉債熱情也足夠高昂。以新券申購為例，截至2021年年底，平均單只可轉債的網上申購量達到驚人的10萬億以上，可轉債網上中簽率大幅低于新股網上中簽率，成為最受網上投資者青睞的股權融資品種。

價格持續上漲，資金持續涌入，使得轉債的估值也水漲船高，市場一度盛行消滅“百元債”的說法，可轉債發行面值往往為100元，也就是市場上基本難尋價格低于面值的可轉債。

可轉債的估值也來到了歷史高位。wind數據顯示，截至2021年年末，滬深公募轉債整體的純債溢價率為31.54%。2020年這一指標有所回調，到了2022年1月28日，已經漲到28.96%，但是也處于歷史高位。

(圖片來源：wind)

“去年轉債市場估值整體走高的原因有三：首先是資管新規以及全年利率債、信用債性價比下行的影響下，理財子、固收+基金的配置欲望上升，轉債受到“固收+”策略資金追捧；再者，供給上，受轉債發行難度和周期作用難以滿足配置需求，一定程度上催高了整體估值水平；最后，由于轉債發行人的強贖意愿下降，也為高價+高溢價率的轉債提供了存在基礎。”張一葉表示，因此，當前轉債的高估值是結構性的，并不完全是泡沫。市場對于各板塊的上漲預期仍保持一定的理性。即使后續熱門板塊股價有所回調，估值壓縮的空間有限。

張一葉表示，2022年結構性市場或將是大概率事件。其中，需要警惕經濟增幅變緩，外部流動性收緊等負面信號。市場預期將于一季度逐步觸底，政策消化后將跟隨市場節奏緩慢上行；同時，受整個市場供需關系影響，轉債市場繼續火熱的趨勢仍在。推薦關注估值合理、有政策利好的行業進行配置。

對于市場，明明則認為：“當前轉債市場估值水平位于自2017年市場擴容以來的絕對高位，無論是總體估值水平還是股性區間的轉債估值水平在過去一年持續向上。較高的估值水平反映了投資者對行情高預期，同時也帶來一定風險。進一步考慮到轉債市場總體價格也位于高位，此時高估值的潛在風險進一步增加。”

“2022年轉債市場依舊值得關注，但當前轉債市場估值水平較高，需要降低對年內市場的收益預期，同時需要進一步提防高估值帶來的高波動。全年看正股仍舊是轉債市場的主要驅動力，市場風格可能更為均衡，疊加高價格和高估值，今年需要進一步的精細擇券，個券行情可能更為重要。”明明說。

徐亮也認為，當前轉債估值已經較貴，整體轉債的轉股溢價率處于歷史高位，2022年轉債整體較好的行情不易出現，但結構性行情依然會有。轉債整體壓估值的現象可能會在2022年出現，建議以低估值的轉債為目標，精選賽道和條款博弈，比如基建、豬周期賽道，轉股價下修的博弈。

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