社融低預期、主因居民貸款拖累，企業貸款結構延續改善、持續性還待跟蹤

新增社融大幅低預期，受貸款和政府債券拖累明顯。10月，新增社融9079億元、同比少增7097億元、低于市場預期的1.65萬億元；存量增速10.3%、較上月回落0.3個百分點，代表企業中長期資金來源的有效社融增速較上月回升0.3個百分點至9.7%。分項中，新增人民幣貸款和政府債券同比均少增3300億元以上、占新增社融同比少增的94%以上，直接融資、非標融資與去年同期相當。

貸款低預期有脈沖因素影響，但更多受居民端拖累。10月，新增信貸6152億元、同比少增2110億元，與季末貸款高增后回落有一定關系。同時，居民端貸款拖累也非常明顯，或緣于預期偏弱、疫情階段性擾動等。單月居民貸款轉負、同比少增超4800億元，尤其是中長貸、單月新增僅332億元、同比降幅擴大至3890億元，創14年來同期新低；短貸表現也較弱，單月新增轉負至-512億元。

企業端貸款結構延續改善、或與穩增長加力等因素有關。10月，新增企業貸款4680億元左右、同比增加1600億元以上，其中，企業中長貸同比翻番至4620億元，或與政策性金融工具使用、政策性銀行貸款釋放等因素有關；短貸轉負至-1840億元左右、同比多減1500億元以上，票據沖量再現、同比多增745億元。

重申觀點：地產相關融資約束或壓制總量彈性，政策性、開發性金融工具使用，政策性銀行貸款釋放等，帶動企業端融資結構延續改善，持續性還待跟蹤（詳情參見（《社融超預期，能持續嗎？》、《結構已有好轉跡象》）。

常規跟蹤：社融低預期，居民貸款低迷、企業貸款結構改善，M1、M2回落

社融低預期主因貸款和政府債券拖累。10月，新增社融9079億元，人民幣貸款同比少增3321億元至4431億元，政府債券同比少增3376億元至2791億元，企業債券和股票融資變化不大、同比分別多增64億元和少增58億元，委托貸款、信托貸款和表外票據同比分別多增643億元、1000億元和少增1271億元。

信貸分項中，企業端延續改善、居民端依舊拖累。10月，新增信貸同比少增2110億元至6152億元。企業中長貸同比多增2433億元至4623億元，企業短貸同比降幅擴大至-1843億元，票據同比多增745億元至1905億元；居民中長貸同比少增3889億元至332億元，居民短貸新增-512億元、去年同期426億元。

M1、M2雙雙回落。10月，M1同比較上月回落0.6個百分點至5.8%，或與地產銷售較差、企業活化動力較弱等有關；M2同比11.8%、較上月回落0.3個百分點，與基數有一定關系。存款分項中，居民、企業存款分別多增和少增7000億元和6000億元左右，非銀存款大幅減少超萬億元，財政存款同比大體相當。

風險提示：

1、政策效果不及預期。

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