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粵開證券首席經濟學家、研究院院長：羅志恒

粵開證券宏觀分析師：方堃

摘要

2022年10月24日，海關總署發布9月進出口數據 。 按美元計價，9月中國出口同比增速5.7%，前值7.1%； 進口同比增速0.3%，前值0.3%。 9月貿易順差847.4億美元，前值793.9億美元。

一、9月出口總量同比增速下行，結構上有喜有憂

下半年出口“旺季不旺”，外需疲軟是主要原因。9月國內高溫等制約國內生產的因素大幅緩解，但出口同比增速仍下探至5.7%。

1、9月出口下行主要是由于歐美消費需求低迷。分地區看，歐美發達市場需求低迷是出口主要拖累項。9月對美日歐出口增速悉數下滑，其中對美國出口同比-11.6%，同比跌幅較8月擴大7.8個百分點。分商品看，海外消費品出口需求進一步降溫。一是海外出行等服務業需求降溫。9月服裝、鞋靴出口同比均下滑至個位數。二是電子消費需求仍在拖累出口，9月自動數據處理設備出口拖累當月同比0.9個百分點。三是海外加息抑制地產相關需求，9月家具/家電/燈具出口同比均大幅負增長。

2、9月出口支撐主要來自于具備生產成本優勢成品油和汽車。一是歐洲能源危機帶動成品油等能源化工品出口需求。9月成品油出口同比大增131%，拉動出口同比1.0個百分點。地緣沖突、制裁、減產等因素使得能源供不應求的預期不斷升溫，國際油價高位運行。二是新能源產業鏈高景氣繼續帶動汽車出口。9月汽車出口同比依然延續高增長129%，拉動出口同比1.2個百分點。今年前三季度中國汽車累計出口量已經超越德國。

二、影響后續出口動能的四個變量：外需衰退、美國去庫存、匯率貶值、海外生產瓶頸

分析出口形勢的根本在于對海外需求和供應鏈的判斷。2022年出口逆風因素增加，預計四季度出口增長下行壓力依然較大。主要是基于：一是歐美繼續大幅加息，發達經濟體需求衰退程度加劇，全球貿易總量承壓；二是美國庫存周期轉向去庫存，對進口商品需求進一步降溫；三是匯率貶值對出口的拉動作用相對有限。四是歐洲能源危機或將加深經濟衰退程度。

1、全球高通脹與全球加息周期交織，經濟衰退風險加劇，全球貿易增長承壓。9月全球制造業PMI跌至榮枯線下方，指向全球制造業外需轉弱。全球經濟“金絲雀”韓國9月出口同比繼續下滑至2.8%，與韓國制造業景氣預期指數下行走勢一致。

2、今年美國圣誕季購物提前，消費品庫存積壓限制未來訂單增長空間。今年美國零售商和消費者為了避免承擔更高的成本，更多選擇提前采購，以鎖定圣誕消費品價格。今年中國對美出口圣誕節禮品提前了2個月見頂，造成了美國零售商庫存擠壓，后續去庫存階段，消費需求將進一步承壓。

3、非美經濟體貨幣競爭性貶值，匯率對我國出口增長拉動作用減弱。今年8月下旬以來，出口經濟體貨幣出現競爭性貶值，人民幣開啟一輪快速貶值。但人民幣貶值程度不及日元、韓元，匯率對中國爭取更多出口份額的作用有限。

4、歐洲能源危機或將加深經濟衰退，供給替代對出口的支撐作用將減弱。短期而言，歐盟能源危機下生產受限，歐洲工業品訂單需求，利好我國化工、金屬等工業品出口。往后看，如果歐洲能源危機引發歐洲經濟大幅衰退，消費品和資本品需求將大幅收縮，或將大幅拖累我國出口。未來經濟衰退引發產業鏈調整，歐洲制造業或將加快去產能，生產需求對出口的支撐作用或將明顯弱化。

風險提示：國內疫情升級阻礙生產；海外經濟需求下滑超預期。

目錄

一、9月出口同比繼續下行，外需疲軟是主因

1、9月出口拖累項：歐美市場消費品需求疲軟

2、9月出口支撐項：成品油和汽車出口強勁

二、影響后續出口動能的四個因素：外需衰退、美國去庫存、匯率貶值、海外生產瓶頸

1、經濟增長乏力，全球外需進一步放緩

2、圣誕季消費搶跑引起庫存積壓

3、匯率貶值對出口拉動作用有限

4、歐洲能源危機或將加深經濟衰退

正文

一、9月出口同比繼續下行，外需疲軟是主因

上半年國內生產修復，出口“淡季不淡”。今年4月國內疫情阻礙國內生產和物流，出口增速首次來到個位數時代。隨后5-7月，出口恢復兩位數增長且超出預期。這一方面是由于國內供應鏈的韌性，前期積壓的訂單需求集中釋放。另一方面是由于歐美高通脹約束下，部分需求前置，出口景氣強于季節性。

下半年外需疲軟，出口“旺季不旺”。8月出口同比下滑至7.1%，出口形勢驟然轉冷，國內疫情和高溫限電制約了國內生產。而9月國內制約因素大幅緩解，但出口同比增速仍下探至5.7%，反映出外需疲弱是出口放緩的主因。

1、9月出口拖累項：歐美市場消費品需求疲軟

一是歐美發達市場需求低迷是出口主要拖累項。分地區來看，出口結構分化，發達經濟體全面走弱，新興市場出口相對景氣。9月對美日歐出口增速悉數下滑，其中對美出口同比跌幅加深，出現兩位數負增長。9月對美國出口同比-11.6%，同比跌幅較8月擴大7.8個百分點；對歐盟/日本出口同比下滑至個位數增長，分別為5.6%/5.9%，較8月分別下行5.5/1.8個百分點。而9月對東盟出口維持高增速，9月對東盟地區出口同比29.5%，較前值25.1%小幅提速。

二是消費品出口需求進一步降溫。分商品結構看，一是海外出行等服務業需求降溫。9月服裝、鞋靴出口同比均下滑至個位數。二是電子消費需求仍在拖累出口，雖然9月手機出口保持正增長，但9月自動數據處理設備出口拖累單月同比0.9個百分點。三是海外加息抑制地產相關需求，9月家具/家電/燈具出口同比-9.4%/-14.5%/-19.8%。

2、9月出口支撐項：成品油和汽車出口強勁

盡管出口整體承壓，但結構上仍有支撐，主要來自于具備生產成本優勢成品油和汽車。

一是歐洲能源危機帶動成品油等能源化工品出口需求。9月成品油出口同比大增131%，拉動出口同比1.0個百分點。國際石油市場需求火熱，烏克蘭危機引發歐美對俄羅斯石油升級制裁，地緣沖突不確定因素頻發，國際原油及成品油價格仍處于高位運行。而且歐洲加快了能源庫存采購步伐，引起國際石油市場需求量增加，而石油輸出國組織歐佩克決議11月起啟動原油減產，能源供不應求的預期不斷升溫。

二是新能源產業鏈高景氣繼續帶動汽車出口。9月汽車出口同比依然延續高增長129%，拉動出口同比1.2個百分點。今年以來，中國汽車累計出口量已經超越德國，中國成為僅次于日本的全球第二大汽車出口國。

二、影響后續出口動能的四個因素：外需衰退、美國去庫存、匯率貶值、海外生產瓶頸

分析出口形勢的根本在于對海外需求和供應鏈的判斷。疫情以來，得益于海外需求爆發與中國供應鏈的確定性，中國出口迎來總量和份額雙重提升。而今年年出口逆風因素增加，前三季度，全球外需放緩疊加訂單競爭壓力加劇，我國出口整體下行，出口回歸低增長的常態。

未來中國出口依然在外需放緩與供應鏈韌性中需求平衡，預計四季度出口增長下行壓力依然較大，對國內實際經濟增長的貢獻下降。主要是基于：一是歐美繼續大幅加息，發達經濟體需求衰退程度加劇，全球貿易總量承壓；二是美國庫存周期轉向去庫存，對進口商品需求進一步降溫；三是匯率貶值對出口的拉動作用相對有限。四是歐洲能源危機與經濟衰退程度或將加深。

1、經濟增長乏力，全球外需進一步放緩

全球高通脹與全球加息周期交織，經濟衰退風險加劇，全球貿易增長承壓。10月WTO發布報告，預計2022年全球商品貿易量將增長3.5%，但隨著能源成本激增，加息削弱需求，2023年全球商品貿易量僅增長1%，遠低于之前預測的3.4%。

全球需求景氣度下行。9月全球制造業PMI跌至榮枯線下方，制造業新訂單指數大幅下滑，指向全球制造業景氣度明顯轉弱。而美國ISM制造業PMI大幅下滑至50.9，創2020年6月以來新低；歐元區制造業PMI則連續三個月位于榮枯線下方。有全球經濟“金絲雀”之稱的韓國9月出口同比繼續下滑至2.8%，與韓國制造業景氣預期指數下行走勢一致。中國臺灣地區9月出口首現負增長，電子消費品出口增長下滑是主要拖累。

國際航運市場也顯示出外貿訂單低迷。港口貨物運價是外貿形勢的“晴雨表”，9月中國出口集裝箱運價指數CCFI累計下跌超17%，美國、歐洲航線的集裝箱運價均出現大幅下降，外需放緩是運價下跌的主要原因。

2、圣誕季消費搶跑引起庫存積壓

美國圣誕季購物提前，消費品出口前置引起庫存積壓。去年四季度美國制造商與零售商均處于主動補庫存階段，出現了圣誕季和搶購潮，疊加供應鏈的“長鞭效應”，致使去年四季度出口遠高于往常。而今年美國零售商和消費者為了避免承擔更高的成本，更多選擇提前采購，以鎖定圣誕消費品價格。從海關總署的細項數據來看，2022年7月，我國對美國出口圣誕節用品金額達到峰值19.48億美元，與2021年9月達峰相比，提前了2個月。目前美國消費品補庫存基本結束，大批零售商紛紛報告庫存擠壓。未來隨著美國步入去庫存周期，對美出口還將進一步放緩，拖累整體出口同比增速下行。

通脹高企抑制居民消費，消費品未來出口動能承壓。今年9月美國CPI同比仍高達8.2%，系連續7個月高于8%。消費者的通脹預期同樣處于高位，高通脹與快加息影響下，美國居民將收縮消費需求。并且從美國商務部披露的進口數據來看，2022年下半年，美國進口的消費品和中間品金額都出現環比萎縮，同比增速也出現大幅下滑。8月美國進口消費品金額同比8.3%，較3月同比高位大幅下降。

3、匯率貶值對出口拉動作用有限

本輪競爭性貶值過程中，匯率對我國出口增長拉動作用減弱。今年8月下旬以來，出口經濟體貨幣出現競爭性貶值，人民幣開啟一輪快速貶值，主要是因為美聯儲緊縮預期增強，中美利率迅速收窄。但是其他亞洲經濟體如日本、韓國本幣貶值幅度更大，東亞制造國之間存在一定的價格競爭。人民幣貶值程度不及日元、韓元，匯率對中國爭取更多出口份額的作用有限。

4、歐洲能源危機或將加深經濟衰退

歐洲能源危機限制能源密集型產品生產。今年夏季歐洲處于能源需求淡季，能源價格受到地緣因素屢創歷史新高。歐洲能源瓶頸限制制造業和服務業復蘇，歐洲消費者和投資者信心均跌至歷史低位。而且能源漲價使得歐洲貿易條件變差，歐盟對外進口工業品規模持續增加，貨物貿易逆差持續擴大。中國承接了歐洲制造瓶頸的轉移訂單，中國具有比較優勢的產品出口高增長。

歐洲能源危機或將加深經濟衰退，供給替代對出口的支撐作用將減弱。今年全球高通脹環境下，受益于國內保供穩價政策，我國生產成本的優勢支撐了出口的韌性，而化工、有色、煤炭、電氣、機械等制造業出口增長也帶動了行業增加值的提升。短期而言，歐盟能源危機下生產受限，歐洲工業品訂單需求，利好我國化工、金屬等工業品出口。往后看，歐洲經濟衰退概率大幅上升，如果歐洲能源危機引發歐洲經濟大幅衰退，消費品和資本品需求將大幅收縮，或將大幅拖累我國出口。經濟衰退引發產業鏈調整，歐洲制造業或將加快去產能，生產需求對出口的支撐作用或將明顯弱化。

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