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國泰君安發布研報稱，美國銀行商業地產貸款風險敞口尚可控，美國辦公樓市場資產質量正在轉差，違約指標有上升跡象，需持續追蹤。

美國商業地產資產狀況如何?風險主要集中在辦公樓市場。主要原因包括：1)疫情后遠程、居家辦公興起，疊加科技企業遭遇逆風令辦公樓需求急劇轉弱，空置率上升，租金收入下滑。2)辦公樓當前庫存累積，凈吸納量轉負，供給存在過剩。3)辦公樓資本化率上升，受需求下降、利率及空置率走高、經濟前景不明等因素作用，投資者風險預期上修，且辦公樓估值下降，違約風險上升。

美國中小型銀行商業地產抵押貸款風險敞口有多大?相較于大型銀行，美國中小型銀行商業地產抵押貸款風險敞口明顯更大，美國小型銀行商業地產抵押貸款規模近1.9萬億，占據銀行商業地產規模的近70%。但從歷史縱向區間來看，中小型銀行商業地產貸款占總資產比例較疫情前并無攀升，風險敞口仍相對可控。另一方面，美國小型銀行更依賴于貸款，風險抵御能力較弱。但從近期違約指標來看，當前商業地產貸款指標尚未出現明顯惡化跡象。

美國CMBS市場狀況如何?市場遇冷，辦公樓CMBS違約率上升。1)一級市場來看，CMBS發行有所回落，當前存量規模目前近6,400億美元，其中辦公樓占比超過四分之一。2)二級市場表現上，受近期銀行事件影響，商業地產違約風險擔憂持續發酵，CMBS量價延續下跌趨勢，且OAS利差走擴，反映市場風險預期仍在上升。辦公樓CMBS違約率出現上升跡象，需持續追蹤。美國商業地產風險后續如何追蹤?在2023年到期的商業地產抵押貸款中，辦公樓抵押貸款占比近四分之一。近期銀行風險事件或加速銀行收緊銀根，意味著當前存量商業地產規模到期后將面臨更加收緊的金融環境。高利率水平下，美國辦公樓市場需求或持續轉弱，租金現金流緊張，疊加再融資難度加大，不排除會有更多違約，需密切關注辦公樓資產質量指標如空置率、資本化率，以及貸款拖欠率指標。

后市資產價格展望：1)美股：加息預期仍存反復，短期或維持震蕩，但中期經濟下行擔憂或拖累盈利預期下修，需警惕衰退風險。2)港股：Q2有望受益于海外流動性持續改善以及國內經濟延續復蘇，存在做多窗口期。3)美債：加息預期修正下，美債收益率短期或于3.5%震蕩，中期有望回落至3%~3.5%以下。4)黃金：中期經濟衰退擔憂和美聯儲政策轉向前移，有望站穩2,000美元/盎司，并突破前高。

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