身為一家房企，新城發展(01030)顯得比同行更加命運坎坷：2021年剛剛遭遇了董事長緊急換人、85后少帥臨危受命的“黑天鵝”事件，轉眼又迎來了2022年房地產業的“寒冬”。而當2023年新春來臨，這家公司的處境猶似“乍暖還寒”。

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1月30日，隨著業績盈警公告一出，新城發展(01030)股價應聲下滑，截至2月3日已連續下跌5日。與此同時，成交量徘徊于1000-3000萬區間，相比其他內房股來說備受冷落。

從歷史股價走勢來看，別提兩年前近10港元的歷史高點，就連回到去年11月底4.2港元的小高峰還尚有一段距離。這其中固然有著房地產業在2022年整體下行的因素，但基本面的頹勢顯然亦是投資者的重要考量因素。

近期，高盛將新城發展評級由“中性”升至“買入”，花旗則發布研究報告重申“買入”評級。在利好政策頻頻出臺、房地產業復蘇可期的樂觀情緒下，新城商業地產業務的快速發展成為機構唱好的關鍵原因。

全年銷售額“腰斬”、流動性承壓

新城發展是新城控股(601155.SH)的母公司，除了新城控股旗下的地產開發及運營業務外，還包含股權投資、兒童主題樂園、影院等業務。2018年，新城再度分拆旗下物業管理公司新城悅服務(01755)在港股上市。

近年來，新城發展的業績表現并不盡如人意，2021年因大幅計提資產減值54億元導致凈利出現大幅下滑，而這一頹勢亦延續到了2022年。據披露，2022年上半年公司營業收入433.52億元，同比下降45.68%，歸屬母公司凈利潤17.89億元，同比下降38.62%。

近期，公司公告稱，預計2022年公司權益持有人應占溢利為約人民幣-3億元至人民幣18億元，而去年同期為85.91億元，僅為去年同期的約20%。對于業績如此大的“變臉”，公司解釋稱，主要是由于受整體市場環境、疫情及結轉項目的結構變化，2022年集團房地產項目結轉收入及毛利同比有較大幅度的減少;由于市場情況變化，集團計提的資產減值準備同比增加;及外匯波動造成的凈匯兌損失所致。

分析財務數據可以發現，公司毛利率明顯縮水，從2018年的34.79%已經跌落到2021年的16.73%。在同一時期內，公司營業額從547.8億元上升至1695億元，銷售及服務成本則從357.2億元上升至1412億元，銷售成本增速遠超營收。

據智通財經APP了解，2022年，房地產行業基本面仍在磨底，拐點尚未來臨。據中指研究院數據統計，2022年TOP100房企銷售總額為75968.5億元，同比下降41.3%;TOP100房企權益銷售額為53602.7億元，權益銷售面積為33723.1萬平方米，同比分別下降42.9%和48.1%;市場份額約39.3%，同比下降12.3個百分點。

而新城發展的情況比起行業整體來說更不樂觀。據披露的運營數據，2022年1-12月公司累計合同銷售金額約1160.49億元，比上年同期下降50.36%;累計合同銷售面積約1191.52萬平方米，比上年同期下降49.40%。12月單月，公司實現合同銷售金額約65.68億元，比上年同期下降68.44%;合同銷售面積約74.51萬平方米，比上年同期下降71.17%。

而在銷售額低迷的同時，新城發展的流動性亦存在令人擔憂的因素。2022年11月，標普將新城發展及其子公司新城控股的長期發行人信用評級從“BB”下調至“BB-”，同時將新城控股的未償還高級無抵押票據的長期發行評級從“BB-”下調至“B+”。

標普對此指出，由于銷售疲軟和現金枯竭，新城發展的流動性緩沖進一步收窄。與此同時，為償還債務，在2022年第三季度新城發展消耗了約100億元人民幣的現金，進一步加大了其流動性緩沖的壓力。截至2022年9月30日，銀行和其他非銀行金融機構融資分別占公司總債務的57%和7%左右。

好在，作為示范民營房企，新城發展也將受益于"第二支箭"的政策利好。12月，新城發展以先舊后新方式配股募資19億港元，一定程度上緩解了市場對其流動性的擔憂。

目前，公司“三道紅線”已邁入綠檔，2022半年報顯示，新城發展凈負債率為48.37%，同比下降12.11個百分點;公司剔除合同負債和預收款項后的資產負債率為67.06%，同比下降8.39個百分點。截至2022年6月底，公司有息負債822億元，同比減少191.60億元。

展望未來，化解資金壓力還需“源頭活水”，新城發展2023年的銷售額能否企穩將成為影響公司現金流狀況的關鍵因素。

商業地產業務：增長與隱憂共存

一直以來，新城發展堅持“住宅+商業”雙輪驅動戰略，持續布局商業地產業務。2022年上半年，商管毛利占公司毛利比重達34.14%，毛利率達72.22%，而同期其房地產開發銷售業務的毛利率僅為16.12%，已初步顯示出商業地產業務對整體利潤的補充作用。

據智通財經APP了解，在房地產行業面臨增長見頂的窘境時，商業地產已成為房企轉型升級、尋求利潤增長點的熱門賽道，萬達等頭部房企都已在這個領域內做出了一定成績。商業地產所帶來的長期穩定現金流，將使得房企不再過于依賴住宅產品的銷售回籠資金。

新城2009年涉足商業地產、2015年開始全國布局，具備一定的先發優勢。上半年，吾悅廣場的整體出租率達到96.01%。2022年全年，新城實現商業運營總收入為100.06億元(即含稅租金收入)，較2021年的86.39億元增長15.82%。

盡管增長快速，但新城的商業地產業務仍面臨“土儲”和“增速放緩”兩個難題。此前，新城控股管理層曾表示，有信心完成“全年計劃新開業吾悅廣場25座、實現商業運營總收入105億元”的年度目標。但截至2022年12月31日，不僅營收目標沒有達到，吾悅廣場的布局進展也有所放緩。

在最新披露數據中，新城持有的已開業吾悅廣場為126個，管理輸出的已開業吾悅廣場為14個，另外5個已簽約吾悅廣場尚處于交接過渡期。相比2021年的成績(報告期末已布局189座吾悅廣場，已開業及委托管理在營數量達130座)，增長幾乎停滯。

在土儲方面，據公司管理層披露，截至2022年6月30日，子公司新城控股在全國范圍內合計擁有土地儲備1.31億平方米(相比2021年年末1.43億平方米的土地儲備變化不大)，可滿足未來2-3年的開發運營所需。

據樂居財經發布的《2022上半年內房股土儲榜TOP50》榜單，新城發展總土儲排名第二，僅次于1.42億平方米的萬科(02202)。第三名總土儲為0.77億平方米，與前兩名差距較大。

盡管在總土儲面積上仍然占據一定優勢，但重倉低能級城市的投資結構或將成為公司未來發展的隱憂。在土地儲備方面，一線、二線城市約占公司總土地儲備的37.05%，長三角區域三線、四線城市約占公司總土地儲備的29.46%。

此前，憑借三四線城市房價快速上漲、棚改的紅利，新城業績快速增長，并在2018年進入全國房企10強。但受產業、人口凈流出的影響，三四線城市本身購買力有限，在房地產行業整體承壓時將面臨更大的銷售波動及去化壓力，且吾悅廣場這類商業綜合體的投入大、回報周期長，將對新城未來數年內的財務穩健性提出考驗。

出售非核心資產“斷臂求生”?

據智通財經APP了解，近年來，為了探索新的增長曲線，新城不斷涉足影視等其他業務，但從目前子公司新城控股仍占公司主要收入的現狀來看，新城的多元化努力成效并不顯著。

2015-2020年間，新城多元業務的凈利潤持續為負，拖累新城發展整體利潤表現。據年報顯示，2021年末公司旗下擁有128家星軼影院，與吾悅廣場幾乎同步發展。

2022年上半年，星軼影院共產出票房3.64億元，占比2.12%，在影投公司中排名第六。其定位于中高端，有自創的STARX巨幕廳，配備空氣凈化及香氛系統和影廳專屬衛生間等。

不過，或許是看不到成功的曙光、不再決定為虧損業務持續“輸血”，2022年7月，新城發展宣布擬以30億元的價格將星軼影院出售給橫店影視(603103.SH)。9月，該交易因核心條款談判失敗而終止。盡管交易暫時告一段落，尚不確定管理層未來是否會繼續尋求買方，但新城放棄影視業務的意圖已經十分明顯。

隨著房地產業“寒冬”來臨，昔日許多進行多元化探索的房企不得不將長租公寓、健康產業、影視等非核心資產砍掉，再度回到“聚焦主業”的老路上來。在如今的狀況下，這不失為一種穩健的選擇，但冬天過去后，整個房地產行業總量見頂的難題仍在，屆時房企們將如何應對，則是不得不思考的問題。

總的來看，新城發展的優勢和劣勢都很明顯：基本面與銷售數據偏向疲軟，商業地產的快速增長成為亮點，但吾悅廣場開業速度不及預期、未來增速或將放緩，能在多大程度上緩解公司的資金壓力尚未可知。對于公司未來的業績走向，2023年銷售狀況能否復蘇或將成為關鍵因素。

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