熱門中概股持續反彈之際，中概物流龍頭中通快遞被曝財務造假。

美東時間3月2日周四，美國賣空機構Grizzly Research發布報告，認為中通快遞可能只是因為偽造財務報表數據，才有表面看來遠高于同行的利潤。考慮到中通人為夸大的利潤率，并采用倍數估值調整估算，報告認為，中通目前的美股交易價遠高于公允價值，至少有50%的下行空間。

報告發布后，周四美股早盤，在美上市中通快遞股價一度跌超3%。

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利潤率是國內同行兩倍多 一度堪比蘋果

上述Grizzly Research報告開篇稱，在競爭激烈的中國物流市場中，中通快遞是領頭羊，雖然整個行業都已標準化，但中通的利潤率卻是國內同行——順豐、圓通、韻達和申通平均水平的兩倍多。

報告稱，數據顯示，中通的盈利能力一度和蘋果這種利潤率較高的藍籌公司相當。一家公司能有如此出色的成績，要么擁有出色的管理團隊，要么財務狀況好得令人難以置信。而Grizzly Research通過盡職調查發現，中通欺騙了投資者。報告寫道：

我們認為，中通明顯較高的利潤率實際上只是可能偽造財務報表的結果。我們相信，為了編造這些出色的成績，中通通訊低報了營業收入和成本。

報低員工人數 壓低人力成本 造成利潤率超高假象

Grizzly稱，其報告突出了和超高利潤率不符的確鑿證據，包括持續的融資、財會數據不一致以及眾多利益沖突。其中特別提到，中通在中國國家工商總局的報告數據和該司遞交美國證監會（SEC）的數據截然不同。

工商總局的備案文件顯示，中通的利潤率實際上與快遞業的同行相當，2019年至2021年間，中通的凈利潤率在6.3%到10.6%，但該公司在遞交SEC的財務報表中報告，凈利潤率為15.5%到25.7%。

報告指出，中通在中國報告的員工人數龐大，在美國卻低于這一水平。因為中通故意報低員工人數，就可以支持其報告的勞動力成本數據，證明超高的利潤率合理。以保守的薪資估計，中通的真實員工人數和相關人工費用可能比該司向SEC報告的數字高出一倍以上。

虛報資本支出 幫助上市以來募資超30億美元

報告認為，為了讓財務欺詐看似合理，中通還在遞交SEC的財報中虛報了資本支出，該司企圖證明，其物業、廠房和設備（PP&E）以及土地使用權的增長速度超過收入是合理的。但從戰略上看，中通沒有理由囤積土地。

Grizzly Research懷疑，中通利用其超高的利潤率募集資金，因為虛假的資本支出數據可以解釋為何利潤高。迄今為止，中通的這種做法似乎很有效。2016年在紐交所上市以來，中通已經募資超過30億美元，盡管公司支出沒有顯示有形的股東價值。

虛假收購擴充內部人 利用未披露關聯方轉移運營費用 大筆貸款用于內部人房產投資

報告稱，中通利用2014年和2015年的一些收購擴大了內部人的數量，并且、或者讓公司的賬目平衡。公司文件顯示，中通從關聯方收購了被其稱為網絡合作伙伴的特許經營商，收購價遠高于這些合作伙伴的啟動成本。令人擔憂的是，在中國的記錄顯示，交易后，所有權沒有發生變化。這可能是因為這些實體已經作為中通子公司運營。Grizzly Research懷疑，中通是否白白花了股東的錢，沒有取得任何回報。

報告認為，中通已利用未披露的關聯方網絡將運營費用轉出資產負債表。中通的幾個交易對手由受雇于中通、或其管理團隊的親友個人所有和控制。

報告稱，Grizzly Research實地考察發現了更多潛在的未披露關聯方，那些據稱獨立的實體彼此運營距離很近，還共享logo。

就連中通已披露的關聯交易也令人擔憂。報告認為，因為中通的大筆貸款源于公司為內部人士的房產投資提供資金，公眾股東不必要地承擔了中國房地產行業風險。這些個人項目違約的風險落在了投資者身上，而不是貸款受益的關聯方。

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