11月11日以來，債市行情劇烈波動，許多產品今年收益在短短幾日內便被抹平，引發市場擔憂。

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那么，“債?！睘楹我恢茏儭皞鶠摹?？如何看待當前困境？“債災”又將如何終止？

東北證券陳康團隊表示，近期國內外宏觀政策變化觸發了行情調整，引發“贖回→賣資產→凈值下跌→更多贖回”的負反饋。陳康認為，從債券市場表現來看，拋壓最大的時候已經基本過去，后續市場的波動與反復還會經常出現，但是整體上會趨于理性。

“債災”更多源于機構行為

東北證券陳康團隊認為，近期債市遭遇大幅拋售，已經超出基本面解釋的范疇，更多源于機構行為：

防疫政策的優化、對地產行業的救助、對匯率的擔憂等基本面因素是觸發因素，觸發了理財機構較為一致、大規模的贖回，基金等非銀資管機構被迫賣出，導致產品凈值的波動，并最終引發輿論關注，導致散戶對理財和基金產品的大量贖回，形成“贖回、賣資產、凈值下跌、更多贖回”的負反饋。應對贖回壓力，除了拋售資產之外，也可以更多的借錢(減少出錢)，這也在客觀上造成流動性的緊張。

為何會出現負反饋？

陳康認為，“惡性循環”的“負反饋”鏈條中存在著三個關鍵問題：

其一，首先，凈值回撒與贖回潮并非年內首次。今年3月份，基金和理財凈值也曾因股市的回調而出現大幅回撒，并面臨較大的贖回壓力。而從近期出現的凈值回撤引發了更大程度的贖回潮。兩輪凈值回撒與贖回潮的誘因不同，但從結果來看，受傷的都是債券市場。其二，資金不足是很關鍵的背景。近期資金面邊際收斂，是造成債券配置需求減弱、市場下跌的原因之一，與此同時，資金面的收斂也意味著機構在面臨贖回潮時，融入資金難度加大，因此會更傾向于通過。拋售資產的形式獲得資金。其三，“負反饋”鏈條本身意味著跌幅中包含了機構行為造成的非理性成分。結束“負反饋”，除了通過市場的自我調節機制之外，更多需要政策力量的引導。相比于降準等直接投放大量流動性的方式，有關部門也可以通過加大公開市場投放、窗口指導來改善流動性緊張局面，減緩債券拋壓。

“債災?”如何終止？

陳康認為，從本輪負反饋來看，僅依靠“市場的自我調節”力量可能并不足以扭轉跌勢，政策層面出面指導具有一定必要性：

指導方式并不限于加大公開市場投放或是開展窗口指導，但最終效果是改善流動性緊張局面、減緩債券拋壓、并引導債券需求增加，從而起到維穩的作用。

陳康表示，從債券市場表現來看，拋壓最大的時候已經基本過去，后續市場的波動與反復還會經常出現，但是整體上會趨于理性：

今日在央行逆回購投放加碼以及可能存在窗口指導的情況下，債券市場情緒有所修復，短期內維穩效果已經有所體現。

從中期來看，基本面與貨幣環境對債市雖不算友好，但已經反應在近期的超跌之中， 后續市場的波動與反復還會經常出現，但是整體上會趨于理性。

本文主要觀點摘自東北證券11月17日研報《機構行為引發的“債災”》，分析師：陳康、楊旭

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